中国経済

第90回「中国経済の回復持続力の『危うさ』を衝く──勃興経済の行く手に『乱雲』か」(2009/10/29)

　中国は2009年７～９月期の国内総生産（GDP）が実質8.9％増（前年同期比）となったと発表した。昨秋来、フリーフォール的悪化にあった世界経済は本年央ごろに「底入れ」し、上向きにあるが、それにしても中国の高成長ぶりに誰もが度肝を抜かれた。改めて新興経済の雄・中国の底力というか潜在力を思い知らされた。中国の成長率はリーマン・ショック後の08年10～12月、09年１～３月、４～６月、それぞれ6.8％増、6.1％増、7.9％増だった。マイナス成長軌道に陥った先進国に対し、際立った堅調さを誇示してきた。それでも中国政府が目標と定める８％成長には及ばなかったが、７～９月の8.9％増は目標を超えるものだ。09年１～９月では7.7％増だから、今年の実質成長率の政府目標は達成がほぼ確実になった。

　だが、この「朗報」は両義性を持つ。「良報（グッドニュース）」としては、言うまでもなく、これで10年代の世界景気の展望に明るさが増すことである。中国が世界経済危機の衝撃を１年足らずでほぼ完全に克服し、米国など先進経済のパワーレス・エンジンに代わって、10年以降の世界経済をけん引していくとの期待感が高まるからだ。8.9％成長発表についての、大部分の受け止め方はこれだ。

　半面、「悪報（バッドニュース）」との受け止め方もあるのだ。中国当局の発表データはこれまでもよく「統計操作」とか「政治的操作」と云々（うんぬん）されることが多かった。ところが今回はいつもと違った噂（うわさ）が流れる。いつものような「（悪い）実体」をよく見せる「嵩（かさ）上げ」ではなく、「（良すぎる）実体」を低めに偽る「嵩下げ」ではないかとの正反対の噂なのだ。それは何故か。７～９月の中国経済の驚異的な躍進ぶりからみて前年同期比8.9％増にとどまるはずがなく、同30％増が現実の勢いでは、との観測も結構根強いのだ。むろん、真偽を明らかにするのは無理だから、われわれは8.9％を真実のデータとして中国経済の回復状況を診断し、先行きを分析しなければならない。だから、ここは冷静になって、次の３つの設問を軸に「快調！中国経済」にメスを入れておく必要がある。

（１） 中国経済は他の諸国と異なって、本当に力強い回復に成功しつつあるのか
（２） この回復は本当に持続性を持つのか
（３） 中国経済は政府が目論むように「輸出主導経済（export-led economy）」から「内需主導経済（consumption-led economy）」にこれほどスムーズに転換しつつあるのか


　以下、今回は上記の３つの設問を念頭に、中国経済の回復力、さらに成長力の虚実を吟味しておきたい。

群を抜く「突出的回復」ぶり

　08年秋のリーマン破綻以降の世界危機にあって、09年１～３月の中国経済も実質6.1％増にとどまった。この数字は四半期ベースの統計を遡れる1992年以降で最も低い水準だから、中国はもとより世界も中国経済の凄まじい成長力はやはり屈折したとの観測が広がった。だが、その後の４～６月（7.9％増）、そして今回の７～９月（8.9％増）と８％軌道に近づき、さらに超えてきたことから、世界経済にとって中国経済の存在は今や「頼もしいアンカー」の感がある。日本をはじめアジア諸国、ロシア、ブラジル、豪州、アフリカの資源国などは「米国が駄目なら中国があるさ」とばかり、「中国頼み」の空気が広がる。回復力がいま一つの米国でも、中国経済を今や米国機関車の最重要な補佐役とみなす。

　実際に米国と日本の世界GDPに占める割合（08年）はそれぞれ25.7％と8.8％で、中国の比率は7.8％。10年に中国が日本を抜き、米国に次いで世界第２位になるのは確実だ。このナンバー２の中国経済が依然として年率で８％の成長力を備えているとなれば、米国をはじめ各国が中国経済を「仰ぎ見る存在」ととらえるのはもっともなことだ。

　ところで、こうした群を抜く成長のけん引要因は何か。09年１～９月の固定資産投資額（設備投資と建設投資の合計）は前年同期比33.3％増で、07年、08年の通年の伸び（前年比25.8％増、同26.1％増）を超える。そして、消費の動きを示す09年１～９月の小売総額は同15.1％増。07年（同16.8％増）、08年（同26.1％増）には及ばないものの、２ケタ台の高い伸びで推移している。

　中国経済の最大のけん引役である輸出はどうか。09年１～９月の輸出額は前年同期比21.3％減だが、９月単月では前年同月比15.2％減と、８月（前年同月比23.4％減）に比べ減少幅は縮小している。

　これら09年１～９月の中国経済の動因をみれば、次の３点が特徴付けられる。第１点は昨秋来の経済悪化に歯止めを掛け、回復をリードした最大の要因は巨額な設備投資ならびに建設投資であること。第２点が、回復をリードした二番手は底堅い消費であったこと。そして第３点は従来の輸出主導による回復力はまだ復元するまでに至っていないことである。

勃興経済・中国で成功したケインズ政策

　言い換えれば中国経済の「群を抜く回復ぶり」はまずもって、08年11月に発動された巨額な財政出動によってもたらされたものであることが改めて確認できる。政府による総額４兆元（約55兆円）にのぼる景気大浮揚策の決定だ。

　GDP比15％前後の巨大な財政支出で、道路、鉄道、空港、港湾、発電所などインフラ関連の公共投資をはじめ、農村インフラの整備、低所得層への住宅建設など大盤振る舞いの公共事業の展開だ。これが後述する金融緩和策と相まって前年比で３割を超す固定資産投資額となり、中国経済をダイナミックな復元軌道に回帰させているのだ。まさに絵に描いたようなケインズ政策だが、これが先進国の経済と決定的に異なって、景気浮揚面で有効性を発揮しえたのだ。中国のような未成熟経済で、しかも経済勃興期にある場合、ケインズ的な「呼び水政策」はあたかも「乾いたスポンジに水」のように高い乗数効果を持って浸透していくからだ。中国は00年に始まる「ゼロ年代」にあって、まさに「勃興経済」に突入したのである。それ故に、道路投資にせよ鉄道建設にせよ、公共投資による需要創出効果は当然として、供給サイドの拡充、すなわち供給能力ベースの拡大効果を持つ。このような需給両面に波及効果を持つ財政政策は、短期的には景気浮揚面で有効性を発揮（09年１～９月ＧＤＰ7.7％増）するが、中長期的には需給バランスを崩し、供給超過状態をもたらす点は要注意である。


自動車＆大型液晶TVの生産王国に

　さて、中国政府はこうしたマクロ的なケインズ型財政政策を補完すべく、個人消費拡大のための、税制ならびに補助金をテコとする消費奨励措置を展開している。これはマクロ政策ではないが、いわば減税と補助金による個人消費促進を狙った「変形ケインズ的政策」といっていい。

　中国政府は09年に入って、個人消費促進措置として２大耐久消費財対策を大々的に進めている。自動車と家電を対象とした「汽車（自動車）下郷」政策ならびに「家電下郷」政策である。排気量1600cc以下の自動車購入税を10％から５％に引き下げたほか、農村地域の自動車・家電購入を促進するため買い替え奨励の補助金措置を導入した。マクロ的な政策の狙いは、沿海部の輸出関連企業にとっての「輸出」市場を代替する「内需」市場の創出にある。上記のマクロ的な財政政策の有効需要創出効果に加え、これら減税や補助金などを通じた車・家電の「下郷政策」によって、中国の自動車市場ならびに家電市場は様変わりといえる変身を遂げつつある。業界団体である中国汽車工業協会の発表によれば、09年１～９月の国内の自動車生産台数は961万台（前年同期月比32％増）に達し、通年で1200万～1300万台になるのは確実。これは08年世界一だった日本を抜いて、中国の自動車生産が世界一に躍り出ることだ。

　車と並ぶ高額かつ高度耐久消費財は大型液晶テレビだが、この市場でも中国の躍進が09年に世界の耳目を集めている。最近まで「大きいことはいいことだ」と気前良い消費ブームを謳歌（おうか）してきた米国の消費者は、サブプライム・ショックによって大型液晶テレビの画面の上限を33インチと考え始めている。それに代わって中国の消費者は「下郷政策」もあって37インチさらに42インチと大型化に急速に傾斜しつつある。世界的な液晶テレビメーカー、例えば韓国のサムスン電子やＬＧ電子、シャープは中国の大型需要の拡大をにらんで、現地での工場増設や新設を次々に計画しつつある。大型液晶テレビも自動車同様に、早晩、中国が「世界一」の地位を占めることになろう。

膨張的金融政策の神通力

　中国経済の「突出的回復」の基本背景が従来の「輸出けん引力」の後退を「内需けん引力 」でカバーせんとする、政府の「必死のもがき」にあることは上記してきた通りだ。この政府の意図と努力は現時点まで100％に近い成功を収めている。この大成功を支える、もう１つの決定的な政策がある。それが拡張的な金融緩和策だ。

　中国当局はリーマン・ショック以前、絶好調景気に伴う景気過熱、さらにバブル発生を警戒して、金融政策を巡っては引き締め的な姿勢を強めてきていた。周知のように中国経済は本欄で何度も指摘する「03～07年の世界同時好況」（第86 回「デカップリング論は復活しつつあるか」、第68回「潮目を迎えたか世界成長」などを参照）にあって、BRICsの先頭を切って高度成長軌道を驀進（ばくしん）してきた。03～07年の年平均実質成長率は11％だ。だから、当局が金融政策で引き締め的な警戒姿勢を強めてきたのは必然だった。

　だが、リーマン破綻によって輸出エンジンが不全化するに至り、当局は09年に入って金融政策の基本スタンスを「適度に緩和的な方向」に転換した。この政策転換は同年３月の全国人民代表大会（全人代、国会に相当）で正式に決定、そして目標も設定された。09年の通貨量（M2)の伸び率を前年比17％増、新規融資額５兆元を目安とするというものだ。09年１～９月の新規融資額は累計で８兆6700億元と、08年通年（５兆元）の1.8倍に達している。通貨量の伸び率は08年の17.9％増から09年９月は29.3％増と、伸び率としては99年以来で最大となった。明らかに「膨張マネー」が中国経済に燎原（りょうげん）の火のごとく広がっている。

　これが巨額な財政政策と相まって、固定資産投資額の拡大をもたらし、景気回復をけん引しつつあるのだ。だが、こうした過剰融資や膨張マネーは後述のように、中国経済の随所に各種の「異常」を発現させ始めている。いずれにせよ、現時点までは金融緩和策と「膨張マネー」は財政全開と相まって、中国経済を８％成長軌道に復元させる効果を発揮してきている。この点で金融緩和策は神通力を持ってきたと言ってよい。しかし、この「膨張マネー」が「群を抜く『突出回復』」の勃興経済の行く手に「乱雲」を立ちのぼらせ始めつつあるのだ。

第30回「ロシア『スーパープライム』不動産事情」(2009/10/28)

極東のコジミノ付近の原油貯蔵施設に入る原油を積載した貨車＝10月22日[共同]

不動産事情
　石油価格が上がれば良くなるロシア経済だが、良くなったように見えるだけなのかもしれない。なぜならば、石油価格が再び下がれば、ロシア経済に支障がでる可能性が高いからである。経済成長を左右するエネルギー資源の輸出に替わって経済発展を支えるメカニズムは今のところない。ロシア政府はイノベーション（技術革新）をベースとした経済発展を旗印に努力をしているものの、いまだに大きな成果がない。



　資源の国際価格によって一国の経済、そして国民生活が左右されるのは悲しいことだが、貴重な資源を保有するのは良いことには違いない。今年、石油価格の上昇とともにロシア経済も徐々に調子を取り戻しているからだ。夏までは明るい経済データの発表がまれだったが、秋以降は「底入れ」見通しが強まっている。

　10月中旬、悲観的な予測で有名な経済発展省のクレパチ次官はあるインタービューで、ロシア経済は2012年までに危機前のレベルに戻るだろうと、意外と楽観的なコメントを発表した（www.rbcdaily.ru）。もっとも“鉱工業生産と投資の回復はやや遅れる可能性がある”とも同次官らしくつけ加えたのである。

　このコメントから読み取れるものは、ロシア経済は09年秋に「底打ち」状態となり、徐々に回復に向かっていることである。

　09の経済成長見通しがマイナス8.6％であることを考えると、必ずしも楽観的にはなれない。だが、経済発展省の見通しでは、10年は1.6％のプラス成長に転じ、11年には3.0％、そして12年には4.3％になるとのことである。

　ロシア経済の予測は、石油価格の動向と同じくらい難しい。けれども、再び資源高の匂いがしてきた石油価格の上がり方を見る限り、向こう２～３年はロシア経済のプラス成長が十分可能であると思われる。すると、08年にあっけなく終わった好景気に伴う消費ブームと不動産ブームが再来する可能性も否定できない。少なくとも今そう思うロシア人が増えているのである。

　ロシアの世論調査会社ロミル・モニターリング（www.romir.ru）の10月の発表によると、回答者の47％は資金的に余裕があれば不動産に投資をすると答えた。さらに別の調査で、「今は不動産を買いどきか？」との質問に関して、答えが以下のように分かれた。

　「今は買いどき」と答えたロシア人は、08年11月は7％、09年３月は12％、同年７月は29％。逆に「買いどきではない」と答えた人は、08年11月47％、09年３月46％、そして今年７月は31％であった。ロシア人の景気への楽観を裏付けるように、「買いどき」と「買いどきではない」との意見が拮抗（きっこう）してきた。


景気がもう少しで良くなるとの期待

　石油価格の上昇で、危機が起きた後の数カ月の経済的スランプと先行きへの不安が、景気回復への期待に変わってきている。貸し渋りしていた銀行は自動車ローン、住宅ローンの貸し出しを少しずつではあるが回復させている。１カ月前に車を買い替えた知人のロシア人の話では、少なくとも国営のズベルバンクとブネシュトルグバンクはローンを提供しているのである。


ブネシュトルグバンクなどは各種の貸し出しを徐々に回復させている

　需要の高いロシアの住宅市場発展にはローン制度が不可欠である。リーマン・ショック後、銀行は貸し渋りをし、住宅ローン制度は一時的に機能停止の状態に陥った。けれど、ロシア経済が安定期に入ったことを裏付けるように、銀行は今年の夏から住宅ローン金利を下げ始めた。

　ロシアの住宅ローン機構が09年10月に発表した平均金利はルーブル建ての固定金利が19.01～19.36％で、変動金利は17.4７～18.29％である。このデータが初めて発表された08年２月と比べて固定金利が150％弱、変動金利が140％弱上昇している。ドル建ての金利は固定金利が14.45～14.69％であり、変動金利は9.49～9.53％である。08年２月と比べると、固定金利は125％、変動金利は104％高い水準だ。

　08年はインフレ率は今より高かったが金利ははるかに低かった。過熱していた住宅市場では盛んに勧誘が行われていた。リーマン・ショック前にロシアでは1200の銀行の３分の１が住宅ローンを提供していたといわれる。

　石油価格がピークを迎えた08年７月時点で公定歩合は11％であり、ルーブル建ての住宅ローン固定金利は13.4％、変動金利は12.6％であった。頭金なしのローンの情報があちらこちらの銀行から出されていた時代であった。当時、住宅購入の20％には住宅ローンが活用されていた。しかし20％という割合は、他国、特に先進国と比べるとまだまだ少ない。住宅ローンの歴史が浅いロシアでは、高度なリスク管理技術を用いるまでもなく「まずは信用力の高い客を選べ」といったシンプルな発想があったのである。「われわれはリスクの低い客を選べたので、Sub Prime（サブプライム）ではなく Super Prime（スーパープライム）のローンを出しているから、不良債権がわずか１％だ！」。ある中堅住宅ローン専門銀行の頭取はついこの間、マスコミとのインタービューでこう述べたのである。すべての銀行はそうだったかどうかは疑問が残るが、15年のローンを組んで、５年で完済してホッとしたというモスクワの知人の話しを思い出して納得する。ソ連時代に住宅ローン制度がなかったロシアでは、借りる側はやはり「スーパープライム」の人が比較的多かっただろう。

　ということは、ロシア住宅ローン市場の未発達の部分が、今回も市場を崩壊から助けてくれたことになる。

　金融機関別に住宅ローン金利をみると09年10月現在、一番低い金利は政府系の住宅ローン機構の10～12.7％である。去年と比べて住宅ローン市場が６分の１まで縮小したが、住宅ローン機構の専門家は、最近は少し改善が見られ始めたという。そこで不動産市場全体にも元気が戻ることに期待したい。

　確かに頭金ゼロの住宅ローンはもう聞かれない。多くの中堅銀行が住宅ローン事業を一時中止したことや、大手民間銀行の中にもルーブル建て金利が20～25％と非常に高い事実が存在する一方、平均ローン金利は少しずつ下がる気配を見せている。

　そして一番不思議なことに、グローバル金融危機で大きなダメージを受けたロシア経済だが、不動産市場は思ったほど危機的な状態に陥っていなかった。もちろん市場価格は下がってはいたけれど、「下落」と呼べるほどの動きではなかった。


２年前の水準、高止まりする不動産市場

　１年前と比べて、ロシア人の購買力は多少下がったものの、高すぎて危機前にマイホームをあきらめた人が今、買うことを再検討し始めた雰囲気がある。大都市のモスクワ、サンクトペテルブルク、14年に五輪が開催されるソチは、好況を背景に「投資住宅」と呼ばれる投機的な取引が数多く見られた。今はこのような投機的な部分がなくなり、市場の価格がより需要を反映するレベルまで戻ったともいえる。そして、景気が上向いているときにありがちな、「頭金が要らない」イージーな住宅ローンもなくなった。いわゆる市場の「泡」がなくなったわけだ。

　ロシア不動産市場の好景気を支えたもの、消費ブームの背景にあったものは00年以降の経済安定とルーブル高、それに投機的な不動産買いと07年に始まった住宅ローンの拡大である。景気が上昇していくにつれて、住宅市場でアンバランスな動きが生じ始めた。それは手ごろな価格、いわゆる「エコノミークラス」住宅建設が減り、その代わり「ビジネスクラス」、つまり高所得者向けの住宅建設が増え、価格がどんどん上がっていったのである。それに、ソ連時代の遺産であった「国営自宅」の家が民営化され、住んでいる人のものになった。そのため多くの人はローンを抱えず住まいを持っている状況である。先進国では40～50代の働き盛りの人の可処分所得のかなりの部分が住宅ローン返済に充てられているが、ロシアにはそれがない。景気が良くなるにつれて人の懐も暖かくなり、住宅の質を改善する意欲が出た。需要が高まっていたが、それに見合う供給がなかったという見方がある。

　結果、１平方メートル当たりの価格は、04年の2000ドルが２年後に倍となって、08年に6000ドルまで高騰した。08年の金融危機が起きてから、価格が再び06年水準の4000ドルまで戻った。不動産市場は結局、危機の影響を受けながらもその２年前のレベルで高止まりしてしまったのである。

　そして不動産市場はどこへ向かっているか、一番関心のあるところだ。今後も少しずつでも下がり続けるか、あるいは今の状態は「底打ち」と思っていいのか。今後上がる可能性が高いか──。一番知りたいところだが、これは結構難しい質問だ。

　08年末以降は景気が冷え込んだ。海外からの資金流入が細くなり、ロシアの銀行は一時的に貸し渋りを起こした。中堅も大手も建設会社の資金繰りが厳しくなり、多くの新規建設計画が白紙になった。すると景気が上向いていってもしばらくは「供給不足」の状態が起こりうるのだ。その場合に不動産価格が再び上昇し始める可能性がある。けれどそれも「景気が上向く」前提の話である。

　先ほどのアンケート調査の結果では、半年前と比べてロシア人の間で前向きな気持ちが強くなってきている。私は最近、ロシア人の友だちと話すと、この「ちょっぴり楽観的な」ムードが伝わってくる。しかしその話の中で「石油も上がっているし」という台詞（せりふ）が欠かせない。

　ということは、石油価格がロシア人の将来を左右している状態が10年前とほとんど変わっていない。1998年のロシア通貨危機の１つ大きな教訓は、流入したオイルマネーがストックに回り、今回の金融危機の対策として活用されていた。しかし、石油依存あるいは石油価格下落への防波堤、つまり非資源セクターの発展に導くはずだった真の構造改革は冬眠状態のまま。

　98年の通貨危機に加えて、今回の危機がロシアのイノベーションに基づく経済発展を促進する教訓になればいいと思う。それが成功したらロシア経済がより複合的なものとなり、内外関係がより高度化していくだろう。そして、不動産をはじめ市場の動きを読むことがきっと今より難しくなるが、面白くもなる。